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国泰君安更新2020年中国经济预测:深V反转,全年5.8% | 国君宏观

导语就目前来看,经济一季度下探的幅度可能比之前市场(包括我们自己在内)预计的要深,但后续在政策和经济自身修复的双重力量作用下,反弹或将持续到三季度。

国泰君安证券研究 · 2020-02-13 · 浏览3567

深V反转,全年5.8%

www.niu.cn_【官方首页】-牛票票  正如我们在近期报告中多次强调的:疫情改变经济节奏,不改变趋势。

  但同时我们也需要正视,一季度的“坑”可能会比较深——这次疫情对于经济的短期冲击非常明显,甚至大于SARS期间。

  原因主要有三:

  1、该病毒传播性极强,致使政府启动重大突发公共卫生事件一级响应(特别重大),“封城”、“封村”现象较多。

  2、疫情对服务业消费打击非常明显,而第三产业目前占我国GDP比重已经高达54%。

  3、因为返工过程比较慢,供应链存在着一定的冲击。

  就目前来看,经济一季度下探的幅度可能比之前市场(包括我们自己在内)预计的要深,但后续在政策和经济自身修复的双重力量作用下,反弹或将持续到三季度。

www.niu.cn_【官方首页】-牛票票  总体来看,我们认为经济走势全年将呈现“深V反转”形态。

▼ 三种情形下中国GDP增速走势总体呈现“深V反转”形态

资料来源:CEIC,国泰君安证券研究

  # 基准情形

  返工潮不会带来疫情反复。2月底非湖北地区全面复工,3月中旬湖北地区复工。

  在此条件,一季度GDP下行至3.9%左右后,二、三季度在复工和逆周期政策帮助下强势反弹,全年GDP增速仍将达到5.8%左右。

  # 乐观情形

  疫情得到全面控制,非湖北地区2月下旬全面开工,湖北地区3月上旬基本全面开工。

  一季度下行幅度相对有限,政策效力基本上在二季度发挥,全年GDP增速将达6%。

  # 悲观情形

  疫情反复出现,控制措施难以短期解除。

  上半年经济比较弱,下半年反弹会超预期,全年GDP增速将放缓至4.8%。

服务业的一季度“深坑”

  接下来,我们尝试从产出法(估算主要行业在疫情前后变化)角度,看此次受伤最重的第三产业中的细分行业在一季度可能产生的变化。

▼ 基准情形下一季度,交运、住宿餐饮等产业或为负贡献而信息服务业将异军突起

资料来源:CEIC,国泰君安证券研究 1、交通运输、仓储和邮政业:公商务活动停滞、旅游探亲需求全面抑制。

  根据国君交运行业的调查,航空目前受影响最大,而且短期难以恢复;铁路、公路等影响相对可控——节前回乡的工人终归在一季度是会返工的。 因此,基准情形下,交运行业对GDP的贡献将为负。

  从后续反弹来看,我们认为交运行业是U型而不是V型反弹,主要由于即使疫情得到缓解,消费者的旅游、商务出行心理仍需要一定时间恢复。

  2、批发和零售业:日用品、药品等相关销售明显增加,其余则可能明显放缓。

  此次疫情对地产销售影响较为严重,有可能造成家电等后地产产业链消费增速下滑。

  同样,批发零售行业对GDP贡献也将明显放缓。www.niu.cn_【官方首页】-牛票票但当疫情过去后,大概率是V型反弹,尤其是可选消费品相关的批发零售业。

  3、住宿餐饮业:一季度是居民消费旺季,当前这部分需求完全被压制。

  疫情期间,不少旅行团取消出游计划,许多省市景区关闭,酒店住宿收入巨幅下降。www.niu.cn_【官方首页】-牛票票餐饮消费更为惨淡,经营者表示现金流面临较大压力,门店批量关闭。

  因此,住宿餐饮行业短期内受到较大冲击,一季度对GDP大概率为负贡献。

  不过,疫情解除后,预计餐饮业将会显著反弹,住宿业的恢复总体上会比较温和,反弹或将持续至三季度。

  4、房地产业:预计一季度将会对GDP形成负贡献。

  当下,房地产销售增速本身就处于放缓中,再加上疫情防范更加严格、居民防控疫情意识提高,不少地区暂时关闭售楼处(如北京、长沙等)。

  疫情解除后,预计房地产销售增速会有所反弹,但反弹的速度应该主要取决于地产政策情况,我们预计为U型反弹。 

      5、金融业:短期受到一定负面冲击,但资本市场将受到政策支撑。

  金融业主要分为银行、保险、证券、信托等,保险行业业务或将受到复工推迟的影响,其他行业大多可以进行远程办公,对业务影响不大。

  因此,预计金融业将受到一定负面冲击,但在政策支撑下或有度。 

      6、信息传输、软件和信息技术服务业:受到一定正面支撑。

  当前不少互联网、金融等第三产业细分行业鼓励员工开展远程办公。此外,学生开学也受到影响,在线教育成了不少学校的选择,短期内有利于信息类行业的发展。

  后续随着正常的复工和开学,这部分需求或将再次被替代,相关增速或小幅回落。 

      7、租赁和商务服务业:需求骤减,现金流受到负面影响。

  据新浪财经报道,不少房企旗下商业地产项目通过免除或减免商户租金及物业费,与企业共渡难关,以寻求彼此更长久的共同发展。据统计,免租时间最长达36天。近六成企业采取租金减半策略,减半时间最长达67天。 租金减免,短期大概率冲击租赁和商务服务业增加值,但通过这种方法能保住中小企业租户的生存,等待二三季度的反弹。

制造业是否面临生死存亡?

  同样的,疫情对制造业的冲击,主要也体现在延缓而非中止,延期的需求有望在二、三季度得到赶工和弥补。

  1、工业

  1-2月份是工业和建筑业的淡季,但仍然会有些冲击,主要来自于以下两个方面:

  # 工作天数下降、企业复工和员工返岗均存在困难。

  直接的看,全国大部分地区推迟复工至2月10日,工作日比2019年同期已经少了将近16%。

  此外,虽然名义上在2月10日可以开工,但各地区对企业开工都制定了较为严格防疫要求(如要求企业配备口罩、消毒用品、设置隔离间等),不少企业难以满足,实质上在2月10日也并未能正常开工。

  此外,不少地区实行交通管制,部分地区要求人员回到本地要隔离14天方可离开居所,员工返岗也存在一定困难。

  # 供应链存在一定冲击。

  工作天数的下降或许可以通过赶工来弥补,但供应链的冲击却是潜在的隐忧。

  即使全国能在2月10日开始逐渐复工,湖北省的复工及交通恢复仍存在一定不确定性。

  (1)运输方面,京广线、京九线、武九铁路、襄渝线、汉丹线、焦柳线、长荆线、宜万铁路、渝利铁路、京港澳高速公路、沪蓉高速公路、福银高速公路等主要干线运输均会受到冲击,陆运方面,通向安徽、重庆、陕西、湖南等地的货运或受影响较大。

  (2)从生产的上中下游角度看,湖北在化学原料、黑色金属冶炼、交运设备生产方面具有优势,而前两者是多个产业的中游投入品,复工的不确定性或将给多个产业链条带来负面影响。

  预期企业将会在二、三季度通过赶工来弥补疫情带来的损失。

    2、建筑业

  短期内,建筑工程与工业生产类似同样会受到开工延迟、员工返工困难的负面影响。

  此外地产销售增速骤减,短期给地产现金流带来一定压力,或对相关的建筑活动形成压制。 不过待疫情解除后,基建和房地产项目加快开工会带来建筑业持续的修复。

  以基建项目为例,1月专项债提前下发情况良好,同时财政部又提前下达了大部分专项债额度,因此基建活动有望在二季度就迎来较为明显的反弹。

  如果经济下行压力加大,也不排除会有放松房地产的可能,届时随着房地产现金流的改善,房地产投资活动也有望加快。

一些新的变化

  1、固定资产投资有望持续大幅反弹

  # 基建:二、三季度有望持续大幅反弹,对冲一季度疫情影响。

  建筑工地以往一般也是从春节后的农历十五后复工,本次疫情导致工地的陆续开工时间推迟到2月10日,也就是农历一月十七。由此看出,由于建筑工地的春节假期较长,疫情对于开工的拖累并不明显。

  由于2019年底各地上报的基建项目陆续上马,以及专项债资金逐渐到位,基建投资可能会在二、三季度持续出现较大的反弹,对冲一季度疫情的影响。 # 制造业:疫情推迟了结构性补库存的进程,预计二、三季度制造业将延续修复进程。

  出口产业链条:中美贸易战暂时停战、全球贸易紧张情势得以缓解的背景下,出口产业链条动能有望改善。

  建筑链条:随着专项债下发带动的基建项目开工,基建相关链条(包括黑色、有色系)的景气度有望持续较高。

  汽车链条:汽车消费短期再度受挫,但企稳力量仍在,也将带动其产业链。

  产业升级链条:电气机械、仪器仪表的较高景气度有望持续。

  # 房地产:对一季度销售冲击较大,压制全年投资空间。

  房地产销售案场人群密集度较高,在疫情出现明显拐点之前的开盘可能性不大,因此,本次疫情对于一季度的销售冲击较大。后续房地产政策有望进一步松动,地产投资大概率在二季度反弹。

▼ 疫情对2020年1月房地产销售影响迅速

资料来源:克尔瑞,国泰君安证券研究

  2、消费领域的新特征

  此轮疫情中,首当其冲受到冲击的便是消费。不过消费领域的一些新特征,或对冲击有所缓解。

  # 消费者网购比例提升。当前网购占比已从2015年的8%上升至20%以上。

  # 渠道方面,线上与线下销售渠道已经下潜至三四线城市。一旦疫情解除,销售比较容易恢复。

  # 企业在疫情中开始复工,将肯定带来对医疗物资的持续集中采购,为社零带来支撑。

  据我们的测算,一季度社零范围大约在5.5-6.2%左右,二、三季度处于连续修复期,四季度回归消费正常趋势,最终形成5.5%,7.5%,8.3%,7.8%增速,全年增速在7.3%左右。

    3、贸易:需求并未消失,只是后移

  虽然海外国家并未大范围对国内货物贸易采取隔离和限制手段,但鉴于蓝领复工推迟,制造业企业复产缓冲的影响,一季度国内贸易层面也将受到一定的负面影响。

  但疫情可控后,进出口均会出现快速修复。出口全年增速或为-1.7%,进口则为-0.8%,前者有所回落而后者略有提升(主要是对美商品进行采购)。

  进出口增速低点均在一季度集中体现。

▼ 基准情形下2020年度展望总结

资料来源:Wind,国泰君安证券研究

一月份CPI新高会否成为政策落地的障碍?

  2020年2月10日,国家统计局公布1月通胀数据,CPI同比大幅上升至5.4%,远超市场预期。

  食品方面,受春节及新型肺炎疫情影响,猪肉、蔬菜、水果和水产品价格均出现大幅上涨,1月食品CPI环比上涨4.4%。

  非食品方面,节前城市务工人员返乡,服务价格明显上涨,前期成品油调价,汽油和柴油价格上涨,1月非食品CPI环比上涨0.6%。

  不少人担心CPI数据是否会影响后续政策的持续落地,但我们认为,展望下一阶段,CPI高点已过,PPI回升趋势将受到抑制。

  疫情期间,猪肉、蔬菜等食品价格维持高位,但并未扩散传导,CPI后续下行趋势不改,上半年将波动在4-5%区间,而下半年则会回落到2-4%区间,全年或在3.7%左右。

▼ CPI预测

资料来源:Wind,国泰君安证券研究

  PPI一般由南华工业品价格和原油价格决定,前者最终取决于国内投资需求,尤其是跟房地产投资最为相关。

  从目前来看,年内不会大幅上升,除非油价大幅上行:若油价稳在当前水平,则PPI将在0附近波动,若WTI油价由现在的50美元/桶上行至65美元/桶的话,则PPI年末或上行至1.5%左右。

▼ PPI预测

资料来源:Wind,国泰君安证券研究

逆周期政策将发挥更大作用

  随着疫情得到控制,我们认为政府将会逐步过渡到“防疫情、稳经济”两手抓,其中稳经济将启动更多的逆周期工具:

  1、财政政策

  # 财政赤字率可以提升至3%,视疫情需要,也可能超过3%。赤字率的提升将用于增加对受影响较大行业的税费减免,如减少企业所得税、增值税、政府性基金等,甚至可以对这些企业用工成本、租金成本等进行一定的财政补贴。

  # 适当拓宽地方政府融资工具,例如可以帮助地方政府发行REITS产品来盘活经营性基础设施存量资产。

  2、货币政策

  # 在资本市场上提供充足流动性,保证疫情期市场稳定,尤其考虑到诸多行业短期受疫情影响出现现金流短缺问题。

  # 进一步下调MLF、LPR等,全年降息可达30-40bp以上,缓解企业困难。

  # 对重点疫区的疫情期间政策(如低利率再贷款、利率补贴)可以适当延期。

  # 甚至可以考虑下调存款基准利率,降低整体融资成本。

  3、房地产政策:

  # 在“房住不炒”的大前提下,预计短期适当放松房企的债券融资,从而确保房企的流动性不足(因短期销售停滞)问题不会传导到资本市场;

  # 地方政府可以酌情放松限购限贷措施。

图片来源:图虫

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